? 2008年下半年以來，全球金融危機和國內(nèi)房地產(chǎn)投資放緩對水泥行業(yè)的影響終于開始顯現(xiàn)。在煤炭成本高漲、需求萎縮的雙重壓力下，盈利下滑趨勢明顯。如果缺乏有利外部因素的強烈作用，始于今年下半年的水泥行業(yè)景氣下行在2009年延續(xù)幾成定局，何時見底回升很難做出準(zhǔn)確預(yù)測。

? 歷史證明，20年來每次宏觀調(diào)控都帶來水泥行業(yè)的拐點，繼1998年之后，政府再度實施的擴張型宏觀調(diào)控可能再次改變水泥行業(yè)的運行軌跡，加大投資力度的舉措使得水泥行業(yè)在2009年出現(xiàn)景氣向上反轉(zhuǎn)的可能性大增。

? 我們預(yù)計鐵路、道路（主要是公路）、保障性住房三大領(lǐng)域2009－2011 年投資總額比原預(yù)測值分別增加6620、7620 和8620 億元，新增水泥需求分別為9600 萬、1.1 億和1.2 億噸左右。以2008 年預(yù)計14.4 億噸的產(chǎn)量計算，分別拉動需求增長6.7、7.6 和8.4 個百分點。

? 如果2009－2011 年非保障性住房投資增長分別為－10％、0％、0％，其他固定資產(chǎn)投資增速分別為6％、10％、10％，由于水泥消耗強度大的鐵路、公路等基建增速加快，水泥需求依然保持相對較快增長，增速分別為8.7％、7.7％和7.7％，供給過剩的局面不太可能出現(xiàn)。明年二季度開始水泥需求將出現(xiàn)明顯回升，對價格形成有力支撐，加上煤炭價格可能出現(xiàn)較大幅度的下跌，預(yù)計2009年行業(yè)盈利能力將較今年下半年有所提高。

? 始自1998年、受房地產(chǎn)業(yè)和工業(yè)化、城市化引領(lǐng)的中國水泥行業(yè)長周期的上行階段可能要延續(xù)到2011年之后，估值水平應(yīng)有提升。我們嘗試用三階段增長股利模型來對水泥行業(yè)估值，得出的結(jié)論是2008年的PE應(yīng)該在22.55倍左右。按此計算，海螺、華新、賽馬和天山都有較大上漲空間。給予行業(yè)和上述公司“增持”評級。

? 風(fēng)險提示：如果實際投資增速低于預(yù)期（政府財力不足、社會投資意愿低等原因）或落后水泥產(chǎn)能淘汰進(jìn)度不理想（政府財政補貼不足或勞動力就業(yè)壓力加大等原因），則關(guān)于水泥行業(yè)供需平衡的判斷可能不成立。