三季度盈利改善來(lái)自東北大區(qū)，華北仍受制于供需弱勢(shì)。公司三季度盈利大幅改善主要得益于東北大區(qū)，各家企業(yè)通過(guò)互相鎖窯來(lái)達(dá)成協(xié)同，水泥價(jià)格持續(xù)上漲，區(qū)域內(nèi)3Q均價(jià)環(huán)比漲13元/噸。華北地區(qū)今年以來(lái)需求依然不足，水泥產(chǎn)量同比下滑，而12年投產(chǎn)的產(chǎn)能開始釋放。

華北產(chǎn)能增長(zhǎng)放緩，環(huán)保停產(chǎn)的擴(kuò)大是明年業(yè)績(jī)回升的催化劑。華北區(qū)域新增產(chǎn)能在12年的高峰過(guò)去后，13年大幅回落，截至上半年僅投產(chǎn)3條熟料產(chǎn)線，新增不足350萬(wàn)噸，這一趨勢(shì)將在明年延續(xù);冀東水泥13年僅邢臺(tái)一條產(chǎn)線將于年底投產(chǎn)，14年僅在陜西或有一條電石渣產(chǎn)線投產(chǎn)。唐山地區(qū)共有小粉磨站超過(guò) 200個(gè)，占據(jù)產(chǎn)能比例在40%左右，造成該區(qū)域無(wú)法達(dá)成協(xié)同;若環(huán)保政策加強(qiáng)，關(guān)停措施由石家莊向唐山擴(kuò)張，將提高明年公司華北區(qū)域業(yè)績(jī)彈性。從近期河北地區(qū)出臺(tái)多項(xiàng)大氣污染整治措施來(lái)看，這一事件發(fā)生的可能性在不斷提高。近期，石家莊每家企業(yè)熟料產(chǎn)線停產(chǎn)比例從20%上升到了60%，當(dāng)?shù)厮鄡r(jià)格上漲了10元/噸;河北其他區(qū)域暫未出臺(tái)停產(chǎn)措施，價(jià)格維持平穩(wěn)。

淘汰32.5低標(biāo)水泥有利于熟料產(chǎn)能利用率提升。根據(jù)41號(hào)文要求逐漸降低32.5低標(biāo)水泥使用比例的要求，中國(guó)建筑(行情 股吧 買賣點(diǎn))材料(行情 專區(qū))科學(xué)研究總院已開始調(diào)研企業(yè)低標(biāo)產(chǎn)能和產(chǎn)量情況;唐山地區(qū)目前所有小粉磨站基本生產(chǎn)32.5低標(biāo)水泥，若淘汰能推進(jìn)將利好冀東等企業(yè)。

降本增效為主，適時(shí)收購(gòu)為輔。公司13年通過(guò)改善生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)效率降低成本5元/噸，這一趨勢(shì)將在未來(lái)延續(xù);此外公司通過(guò)與集團(tuán)合作使用LNG燃料車運(yùn)輸，目前在河北地區(qū)使用，若全部推廣可節(jié)省運(yùn)輸成本10元/噸。公司今年收購(gòu)石家莊、唐山分別兩條水泥生產(chǎn)線和一個(gè)粉磨站，未來(lái)仍會(huì)適時(shí)收購(gòu)區(qū)域內(nèi)合適標(biāo)的，但收購(gòu)擴(kuò)張不是長(zhǎng)期戰(zhàn)略。

建議

東北大區(qū)的盈利大幅增長(zhǎng)是今年業(yè)績(jī)同比回升的最大動(dòng)力，這一趨勢(shì)有望延續(xù);華北產(chǎn)能增速放緩，明年供需邊際將改善，而環(huán)保停產(chǎn)的擴(kuò)大和低標(biāo)水泥淘汰將成為該區(qū)域價(jià)格提升的催化劑，明年業(yè)績(jī)存在較大的增長(zhǎng)彈性。

當(dāng)前股價(jià)下，冀東水泥對(duì)應(yīng)13年的P/B僅有1.0x，仍處于底部區(qū)間，隨著華北區(qū)域供需邊際不斷改善，盈利回升，估值存在較大向上修復(fù)空間，維持“推薦”評(píng)級(jí)。