近來(lái)有行業(yè)分析人士發(fā)表“地產(chǎn)低迷下的海螺水泥生意還好嗎?” 通過(guò)對(duì)比海螺水泥和華新水泥分析當(dāng)前水泥市場(chǎng)的景氣度以及水泥行業(yè)龍頭企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。
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水泥終端需求主要是地產(chǎn)和基建，是典型的投資拉動(dòng)型行業(yè)。行業(yè)的景氣度和經(jīng)濟(jì)周期以及固定資產(chǎn)的投資波動(dòng)密切相關(guān)。
當(dāng)前水泥市場(chǎng)的景氣度
要了解水泥行業(yè)的景氣度，需要從量、價(jià)兩個(gè)角度來(lái)看。首先是量的因素，從需求端和供給端分開來(lái)看。需求端：但是從2021年下半年開始內(nèi)需明顯收縮，房屋銷售、地產(chǎn)新開工、土地購(gòu)置，這些地產(chǎn)行業(yè)的核心指標(biāo)增速都進(jìn)入到下行通道，最近幾個(gè)月持續(xù)創(chuàng)新低。
基建則起到了明顯的逆周期調(diào)節(jié)作用，2021年全年基建投資的同比增速只有0.21%，2022年1-6月狹義基建投資同比增長(zhǎng)7.10%;2022年1-6月廣義基建投資同比增長(zhǎng) 9.25%。基建的拉動(dòng)作用只是對(duì)沖房地產(chǎn)的下滑，對(duì)于帶動(dòng)水泥需求整體加暖效果并不明顯。
這一結(jié)論我們可以用一個(gè)指標(biāo)來(lái)驗(yàn)證，單位固定投資產(chǎn)投資拉動(dòng)的水泥產(chǎn)量。從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，每萬(wàn)元固定資產(chǎn)投資需要的水泥量，已經(jīng)從2005年的2.67噸下降至2021年的0.63噸。并且2022年上半年繼續(xù)下滑至0.48噸，這一遞減規(guī)律也是符合常理的。
隨著城鎮(zhèn)化的不斷推進(jìn)，固定資產(chǎn)投資的結(jié)構(gòu)也在逐漸升級(jí)，從基礎(chǔ)的鋼筋、水泥向更高層次的機(jī)電和信息設(shè)備升級(jí)。總之，2022年上半年水泥行業(yè)可以說(shuō)是遭受了重創(chuàng)，由于疫情的反復(fù)，傳統(tǒng)的4月、5月旺季并沒(méi)有出現(xiàn)。而在房地產(chǎn)下行的趨勢(shì)下，下半年9-12月份的旺季能否出現(xiàn)也存在較大的不確定性。
從水泥的供給端產(chǎn)能來(lái)看，2022年水泥行業(yè)依然受到能耗管控和“雙碳”政策的影響，工信部對(duì)于限制新增產(chǎn)能和提升能耗標(biāo)準(zhǔn)，都做出了明確的規(guī)定。全國(guó)多數(shù)省份2022年錯(cuò)峰生產(chǎn)的天數(shù)相比2021年都有所增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)未來(lái)5-10年，單線產(chǎn)能能耗較高的小企業(yè)，將被收購(gòu)或者淘汰，過(guò)剩產(chǎn)能進(jìn)一步出清，最終受益的依然是龍頭企業(yè)。綜合水泥的供需情況，我們能夠大致判斷出，未來(lái)幾年水泥仍然處于供需緊平衡的狀態(tài)。而當(dāng)下則由于需求端疲弱，使得市場(chǎng)處于低谷期。
景氣度跟蹤指標(biāo)
首先是價(jià)格，由于需求端一路下滑，水泥價(jià)格在4月底開始持續(xù)下降，42.5級(jí)的水泥價(jià)格也從475元/噸，下降至369元/噸，這一價(jià)格是2018年以來(lái)的最低值。
進(jìn)入8月，隨著企業(yè)錯(cuò)峰生產(chǎn)執(zhí)行到位，庫(kù)存壓力緩解，上游的煤炭?jī)r(jià)格一路上漲，水泥價(jià)格有望企穩(wěn)，并且陸續(xù)上調(diào)。水泥價(jià)格影響的是企業(yè)的收入，而水泥和煤炭的價(jià)差則影響企業(yè)的利潤(rùn)。2022年水泥和煤炭的價(jià)差，從最高381元/噸一路下滑至目前的281元/噸，水泥企業(yè)的盈利能力仍然不樂(lè)觀。其余幾個(gè)反應(yīng)短期景氣度的高頻指標(biāo)，包括水泥的出貨率、磨機(jī)的開工率和水泥的庫(kù)容比。
前兩者反映了下游需求的強(qiáng)弱，七月底水泥的出貨率是54%，處于歷年同期的較低值，但相比上半年有所好轉(zhuǎn)。磨機(jī)的開工率數(shù)據(jù)顯示的趨勢(shì)，和水泥出貨率基本一致。庫(kù)容比是指水泥的庫(kù)存占庫(kù)存容量的比重，一般在80%以上會(huì)有降價(jià)的壓力;在40%以下則會(huì)有提價(jià)的可能，7月底全國(guó)的水泥庫(kù)容比大約為72%。
水泥企業(yè)的核心優(yōu)勢(shì)，成本控制
水泥屬于同質(zhì)化產(chǎn)品，龍頭企業(yè)之間比拼的是成本控制能力。水泥的成本主要是煤、電、原材料(石灰石)、折舊和人工。以海螺水泥2021年年報(bào)的數(shù)據(jù)為例，成本構(gòu)成中煤電占比55%，原材料占比23%，折舊占比6%，人工占比6%。
海螺的噸成本優(yōu)勢(shì)非常明顯，近7年每噸成本的平均值為165元，比行業(yè)的平均值要低29元。對(duì)比海螺水泥和華新水泥的噸成本構(gòu)成，自2013年起，每噸水泥的煤炭成本，海螺水泥始終要低于華新水泥8-20元。
主要原因有幾個(gè)方面，第一熟料生產(chǎn)線的標(biāo)準(zhǔn)化程度更高。海螺水泥有150條生產(chǎn)線，其中約61%都是標(biāo)準(zhǔn)化的生產(chǎn)線，華新水泥的52條生產(chǎn)線中標(biāo)準(zhǔn)化的占比大約是42%，標(biāo)準(zhǔn)化的生產(chǎn)線有利于設(shè)備的調(diào)試和參數(shù)的設(shè)定，也更容易達(dá)到低能耗。
第二大型的生產(chǎn)線占比更高。按照設(shè)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)，生產(chǎn)規(guī)模大于4000t/d的生產(chǎn)線，噸能耗可以達(dá)到最優(yōu)。海螺水泥大型的生產(chǎn)線占比高達(dá)68%，而華新水泥僅有35%。
除了成本的控制，突破地域限制擴(kuò)張產(chǎn)能對(duì)于水泥企業(yè)也至關(guān)重要。水泥具有運(yùn)費(fèi)占售價(jià)的比重高，保質(zhì)期較短等特點(diǎn)，在銷售范圍上存在的地域限制，就普通水泥而言，公路運(yùn)輸?shù)暮侠磉\(yùn)輸半徑大約是150-200公里;鐵路運(yùn)輸?shù)陌霃酱蠹s是300-500公里;水路運(yùn)輸?shù)暮侠磉\(yùn)輸半徑在600公里以上，并且成本較低。
基于地域的限制，水泥企業(yè)很難形成全國(guó)性的龍頭，海螺水泥正是借助了“T型戰(zhàn)略”突破地域限制，首先在長(zhǎng)江沿岸石灰石資源比較集中的地方興建大型的熟料基地，公司有70%以上的產(chǎn)能都分布在華東和中南地區(qū)。這些基地多位于長(zhǎng)江航道20公里的范圍以內(nèi)，更方便利用水路運(yùn)輸。
在資源稀缺但水泥市場(chǎng)較大的沿海地區(qū)低成本收購(gòu)小水泥廠，并且改造成水泥粉磨站就生產(chǎn)水泥，直接銷往需求旺盛的東部市場(chǎng)，也有效降低了運(yùn)輸成本，同時(shí)突破了地域限制。
華新水泥則深耕華中地區(qū)，且以湖北為主和西南地區(qū)。目前西南地區(qū)的競(jìng)爭(zhēng)格局比較分散，水泥的價(jià)格也相對(duì)較低，使得華新水泥的單噸毛利也偏低。
水泥市場(chǎng)的集中度有望進(jìn)一步提升
2016年后，在行業(yè)兼并重組、去產(chǎn)能兩大政策背景下，水泥行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)格局逐步優(yōu)化，前五名合計(jì)產(chǎn)能的市占率已經(jīng)提升至45%，華東地區(qū)前五名合計(jì)產(chǎn)能的市占率已經(jīng)高達(dá)60%。從長(zhǎng)期來(lái)看，龍頭企業(yè)的市占率仍然有望繼續(xù)提升。
歐洲第一大水泥廠商海德堡市占率約為26%，日本的太平洋水泥則是32%。考慮到中國(guó)的幾大水泥巨頭控股股東多是央企、地方或國(guó)際巨頭，巨頭之間的整合不太可能，預(yù)計(jì)未來(lái)市占率提升的路徑是龍頭并購(gòu)中小型地方企業(yè)。
起底海螺水泥，我們可以得到三點(diǎn)啟示：第一，中長(zhǎng)期來(lái)看，水泥市場(chǎng)處于供需緊平衡的狀態(tài)，在供給端能耗管控和“雙碳”政策的影響下，行業(yè)集中度將進(jìn)一步提升;第二，短期來(lái)看，需求放緩導(dǎo)致目前的水泥市場(chǎng)處于低谷期，幾個(gè)高頻的景氣度指標(biāo)包括，水泥價(jià)格、水煤差價(jià)、出貨率和庫(kù)容比等;第三，水泥企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)是成本控制能力。